受益于“有锂走遍天下”的市场行情以及动力电池企业扩张的东风，多家身处锂电产业链上游的厂商计划借“资本之手”实现产能扩张。作为国内服装外贸龙头、化工新材料制造商的江苏国泰（002091.SZ），也欲将其主营锂电池电解液的子公司江苏瑞泰新能源材料股份有限公司（下称“瑞泰新材”）分拆上市。

在排队近一年后，瑞泰新材将于11月25日在创业板首发上会，距离其上市只差“临门一脚”。

不过，财经网注意到，与同行相比，瑞泰新材产品结构相对单一，且对前五大客户的依赖程度相对更高；受原材料涨价影响，公司毛利率呈下滑趋势。另外，瑞泰新材采购数据与供应商披露存在出入，同行企业纷纷抛出扩产计划或加剧市场竞争等，亦为其上市进程增加一定不确定性。

业务结构单一，前五大客户贡献近8成营收

瑞泰新材成立于2017年，是江苏国泰旗下独立的化工新材料及新能源业务上市平台，目前江苏国泰直接持有瑞泰新材90.91%的股份，并通过控股企业国泰投资间接控制3.64%股份。

公司主要从事锂离子电池电解液、电解液添加剂、超电产品等化工新材料的研发、生产和销售。下游客户包括宁德时代、LG化学、ATL、亿纬锂能、松下、村田新能源等。

2018-2021年上半年，瑞泰新材分别实现营收12.95亿元、16.57亿元、18.15亿元以及17.78亿元，归母净利润分别为0.9亿元、1.77亿元、2.57亿元、1.71亿元。锂离子电池电解液产品实现收入占营收比重分别为82.5%、84.94%、83.59%、89.78%，整体呈上升趋势。

据招股书，润泰新材的可比同行公司为天赐材料、新宙邦以及杉杉股份，皆为锂离子电池材料龙头企业。

其中，天赐材料目前已在锂离子电池材料领域进行了纵向一体化布局，形成了碳酸锂-电解质-电解液的纵向一体化的生产线；新宙邦除生产锂离子电池化学品外，还拥有电容器化学品、有机氟化学品、半导体化学品以及LED封装材料等业务；杉杉股份则涉猎锂离子电池电解液、正极材料、负极材料、LCD 偏光、光储、服饰品牌及创投业务等。

与之相比，近9成收入来自电解液的瑞泰新材，也曾引起深交所的疑虑，曾在审核问询函中要求公司说明是否存在主要产品单一风险。

瑞泰新材在对审核问询函的回复中坦言，“公司目前产品结构仍然以锂离子电池电解液为主，公司面临产品结构较为单一的风险。若锂离子电池行业出现较大波动，或者公司新产品研发无法达到预期，将对公司产生不利影响。”

除了产品结构单一导致收入主要源自锂电池电解液外，瑞泰新材的客户集中度也远高同行。

2018-2021年上半年，公司前五大客户占营收比重分别为74.63%、79.37%、78.04%及84.39%。2021年上半年，宁德时代、LG化学、新能源科技三家公司分别贡献6.54亿元、4.79亿元、3.1亿元销售额，分别占其营收的36.8%、26.96%、17.44%。

与之相比，2020年天赐材料、新宙邦、杉杉股份前五大客户营收占比分别为43.47%、27.94%、48.04%，均不足50%。

图片来源：瑞泰新材招股书

对此，瑞泰新材表示，主要系公司更专注于锂离子电池电解液业务，锂离子电池电解液下游的锂离子电池行业整体集中度较高，因此导致了公司的前五大客户的集中度高于可比公司。如果下游主要客户的生产经营发生重大不利变化、或者主要客户订单大量减少，而公司无法及时拓展新客户，将会对公司的经营业绩产生不利影响。

原材料价格飙升致毛利率下滑，采购数据“对不上”

整体而言，产品单一除了使瑞泰新材对于下游大客户存在较高的依赖之外，也一定程度上减弱了公司平滑原料涨价风险的能力，意味着公司盈利能力易受到影响。

据了解，电解液主要由溶剂（碳酸酯类产品）、锂盐（六氟磷酸锂）、添加剂（VC、FEC等）三种材料配制而成。瑞泰新材主要原材料包括六氟磷酸锂、碳酸酯类产品、硫酸乙烯酯（添加剂）等材料。

报告期内，直接材料占公司成本比重在91%左右。其中，六氟磷酸锂的采购金额最高为5.42亿元，占比38.27%。

今年以来，受上游锂矿价格推动，锂盐价格持续上涨，六氟磷酸锂价格持续飙升。

截至11月中旬，六氟磷酸锂报价已约60万元/吨，较去年11月的9.5万元/吨上涨超500%。另据行业机构鑫椤资讯信息，10月份以来五种主要电池级溶剂价格均有所上涨。其中，电池级DMC和EMC分别上涨至1.8万元/吨和2.8万元/吨附近，均达到历史新高水平。

在此背景下，电解液价格的涨幅稍弱于原材料价格的涨幅，而这在瑞泰新材的业绩中也有所体现。

招股书显示，今年上半年，公司六氟磷酸锂的采购单价为12.97万元/吨，涨幅为86.01%；碳酸甲乙酯的采购单价为1.79元/吨，涨幅为43.8%。同期电解液的单价为4.9万元/吨，涨幅仅7.58%。

图片来源：瑞泰新材招股书

而受到主要原材料六氟磷酸锂价格上涨的影响，今年上半年，瑞泰新材的毛利率从去年的32.14%下滑至21.5%。同期，可比公司中，天赐材料、新宙邦的毛利率分别为35.4%、34.01%，均较去年变动较小。

对此，瑞泰新材解释称，天赐材料锂离子电池材料板块还包含六氟磷酸锂的生产和制备，在一定程度上降低了锂离子电池电解液的原材料成本；新宙邦的锂电池化学品板块中除锂离子电池电解液外，还包含毛利率相对较高的锂离子电池电解液添加剂业务，因此与公司毛利率存在一定差异。

除了盈利能力受原材料涨价掣肘外，瑞泰新材披露的采购数据也存在与供应商披露数据不一致的情形。

据招股书，2018-2019年，上海康鹏科技股份有限公司（下称“康鹏科技”）位列公司第五、第四大供应商，公司通过其控股子公司华荣化工对其采购额分别为4616.2万元、7518.67万元。

不过，据上海康鹏招股书披露，2018-2019年，康鹏科技对大客户华荣化工分别确认销售收入4965.94万元、7433.13万元，与瑞泰新材披露的采购数据存在出入。

无独有偶，2020年，瑞泰新材向天际股份全资子公司江苏新泰材料科技有限公司采购六氟磷酸锂，采购额为7404.83万元。

图片来源：天际股份公告

而据天际股份年报显示，2020年公司对第一大客户销售额为1.21亿元，第二大客户销售额为4964.69万元，均与瑞泰新材所披露的采购额7404万元存在数千万元的差异。

对于瑞泰新材所披露的采购额与供应商销售额之前存在的巨大差额，或需公司做出进一步的解释。

现有产能利用率不足，或面临更激烈竞争

根据募资规划，瑞泰新材本次扩产仍聚焦于电解液环节。

公司拟募资12亿元投入波兰华荣新建Prusice 4万吨/年锂离子动力电池电解液项目、宁德华荣年产8万吨新材料项目、华荣化工新建实验楼和现有环保设施提升项目、华荣化工智能化改造项目及补充流动资金。

上述项目建成后，预计将在波兰形成4万吨/年的锂离子电池电解液的生产能力；在宁德市实现7.1万吨/年的锂离子电池电解液、6000吨/年镍氢电解液、2600吨/年有机硅材料和400吨中试产品的生产能力。

图片来源：瑞泰新材招股书

截至2020年末，瑞泰新材锂离子电池电解液产能为7万吨，硅烷偶联剂产能为5000吨。即新增电解液产能约为公司现有产能的一倍以上，有机硅材料产能为公司现有产能的一半。

值得注意的是，2020年-2021年上半年，瑞泰新材电解液的产能利用率分别为50.71%、93.42%；硅烷偶联剂的产能利用率则低至31.64%、32.69%，且2020年公司外购硅烷偶联剂收入占硅烷偶联剂整体收入比例超过30%。

现有产能利用率不足，且部分销售产品来自外购的情况下，瑞泰新材此次计划新建的产能能否消化仍需打一个问号。

另一方面，面对下游旺盛的需求，头部厂商也已纷纷投资扩产，以图在未来的市场竞争中占领优势地位。

10月26日，天赐材料发布公告称，公司拟通过设立全资子公司投建“年产30万吨电解液和10万吨铁锂电池回收项目”，项目建设周期18个月。同月15日，六氟磷酸锂和添加剂VC的生产商永太科技披露，将投资7.93亿元用于“年产13.4万吨液态锂盐项目”。

另外，瑞泰新材的锂电池溶剂供应商石大胜华也于11月7日公告称，公司拟投资16亿元建设30万吨/年电解液项目，同时配套投资5.6亿元建设10万吨液态锂盐项目，即液态六氟磷酸锂，保障原材料供给。

综上来看，六氟磷酸锂产能或自供率较高的电解液一体化公司，以及掌握核心添加剂及配方技术的电解液制造商，可以在这波产业链涨价潮中收割更多红利。与之相对的是，聚焦电解液环节的瑞泰新材，能否借力资本市场实现自身的快速发展，财经网将持续进行关注。

李璐/文

（文章来源：财经网）